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主题: 平安宏观:为何全球负利率重现?

  • 2019-11-01 12:16:14   【浏览】4994

资料来源:平安证券研究所宏观部

和平观点

1)自2019年第三季度以来,由于日本、德国和法国这三个发达经济体10年期债券收益率集体为负,全球负利率问题再次在市场上引起热烈讨论。

2)与2016年第二季度和第三季度相比,此次负利率发达国家数量更多,负利率区间更深,负利率持续时间更长。

4)负利率必然会降低居民、企业和政府的融资成本,缓解实体经济下行压力。然而,负利率也将对金融稳定产生负面影响,如长期债券市场收益率下降和商业银行利润率下降。投资者和监管者应该为负利率的潜在负面影响做好准备。

文本

自2019年第三季度以来,由于日本、德国和法国10年期债券收益率集体为负(日本自2019年3月以来一直为负,德国自2019年5月以来一直为负,法国自2019年7月以来一直为负),全球负利率问题再次在市场上引发热烈讨论。事实上,如图1所示,在2016年第二和第三季度,一些发达国家10年期国债的利率也为负。那么,负利率现象与上次有什么不同?

首先,这次有更多的发达国家实行负利率。2016年第二和第三季度,只有日本和德国的长期政府债券利率为负。这一次,负利率国家已经从日本和德国扩展到法国。其次,这次负利率更深。2016年第二季度和第三季度,日本10年期国债收益率降至-0.3%,德国降至-0.2%。然而,这一次,日本和德国的10年期债券收益率分别降至-0.3%和-0.7%,法国降至-0.4%。第三,负利率将持续更长时间。2016年第二季度和第三季度,德国10年期国债收益率在长达16个交易日内继续为负,而该指数在约90个交易日内继续为负。在这两个时期,日本10年期国债的收益率连续80多个交易日为负值,但目前的期限可能会继续延长。

为什么三年后全球又出现了负利率?我们将试图解释国家增长的现状和趋势、全球增长趋势和全球不确定性。

首先,从各国的经济增长来看,目前负利率国家的经济增长状况和经济增长预期普遍大幅下降。例如,德国2019年第一季度和第二季度的国内生产总值增长率分别为0.8%和0.0%,明显低于2018年同期的1.6%和2.5%。法国2019年第一季度和第二季度的国内生产总值增长率分别为1.0%和1.4%,明显低于2018年同期的2.2%和1.8%。日本2019年第一和第二季度的国内生产总值同比增长1.0%,明显低于2018年同期的1.3%和1.5%。值得一提的是,2016年第二季度和第三季度,德国国内生产总值分别同比增长3.7%和1.9%。这表明,2016年负利率的原因和目前德国10年期政府债券收益率可能不一样。如果2016年德国政府债券负利率可能主要是由于金融市场投资者强劲的套期保值需求,那么德国政府债券负利率目前的主要原因之一就是德国的经济增长率已经大幅走软。

另一个例子是,从制造业pmi指数来看,截至2019年8月,德国pmi指数连续8个月低于繁荣-萧条线,日本PMI指数连续4个月低于繁荣-萧条线,而法国PMI指数自2019年以来一直在繁荣-萧条线和萧条线之间交替变化。相比之下,2016年第二和第三季度,这三个经济体的pmi指数高于繁荣-萧条线。这表明,就短期增长预期而言,德国、日本和法国目前的增长预期比上一次负利率时弱。

然而,从通货膨胀率的趋势来看,德国、法国和日本目前的通货膨胀率自2019年以来并未大幅下降,明显高于2016年第二季度和第三季度。例如,2019年7月,德国、法国和日本的cpi同比增长率分别为1.7%、1.1%和0.6%,这三个国家2019年上半年的月平均同比增长率分别为1.5%、1.2%和0.5%。然而,在2016年第二和第三季度,这三个国家的月平均消费物价指数增长率分别为0.3%、0.1%和-0.4%。换句话说,目前的通胀趋势不是德国、法国和日本负利率的原因。

其次,从全球经济增长来看,目前的增长形势比2016年更加暗淡。根据国际货币基金组织的数据,2016年全球经济增长率为3.4%,2017年进一步上升至3.8%。根据国际货币基金组织的最新预测,2019年全球经济增长将降至3.2%,为2009年以来的最低水平(图2)。全球经济增长放缓的核心原因之一是以中美经贸摩擦为代表的全球经贸摩擦导致全球贸易增长放缓。例如,如图2所示,根据国际货币基金组织的数据,全球商品和服务贸易的同比增长率已经从2017年的5.4%下降到2018年的3.8%,并且由于过去两年全球贸易摩擦的增加,将进一步下降到2019年的3.4%。在2017年罕见的反弹之后,全球经济增长再次陷入沉默,这意味着“长期停滞”的诅咒并没有被打破。这也是发达国家长期债券收益率低的深层原因之一。

第三,考虑到主要发达国家的长期国债是避险资产,当金融市场投资者避险情绪高涨时,发达国家的国债通常会受到追捧,这将导致国债市场价格上涨,国债收益率下降。因此,全球不确定性的增加也可能是全球负利率再次出现的一个重要原因。如图3所示,全球政策不确定性指数在2019年6月和8月两次突破300整数大关,在过去22年达到历史峰值。当前,世界正处于发达国家国内政治风险、中东地缘政治冲突风险和中美经贸摩擦风险相互增加、相互增强的时期。这种不确定性的加剧确实是德国、日本、法国和其他国家的长期债券收益率从正变负的一个重要原因。

总之,2019年下半年全球负利率再次出现的主要原因是:第一,一些发达国家的经济增长率和经济增长预期大幅放缓;其次,全球经济增长率再次下降,长期停滞模式继续存在。第三,全球不确定性的增加导致投资者更加厌恶风险。考虑到当前全球政治和经济格局的变化,上述三个因素将继续存在,甚至进一步加强。许多国家最近恢复降息和大规模周期可能导致更多国家出现负利率。

负利率当然可以降低居民、企业和政府的融资成本,缓解实体经济的下行压力。但是负利率也会对金融稳定产生负面影响。例如,长期国债持续的负利率将使保险公司和养老基金等长期国债市场的重要投资者面临投资回报率大幅下降的困境。另一个例子是,对于商业银行来说,存款收益率的变化通常滞后于贷款收益率,负利率的提高会降低商业银行的利润率。投资者和监管者应该为负利率的潜在负面影响做好准备。

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